只是這樣的注意還不夠，因為除了發行量之外，寶鈔的市場流通總量還受到流通速率的影響 。發行總量M并不等于流通總量MV，也就是單單考慮M還不夠;還要考慮V 。這一點洪武朝以及后來的各朝政府都忽略了，甚至迄今為止學界也忽略了 。大明寶鈔貶值的關鍵，就出在V太大，也就是流通速率太大 。相對于其它朝代，在明朝，寶鈔的流通速率V很大 。假設在給定的一個時期中，商品交易總量不變，貨幣發行量也不變，但是因為流通速率增加，貨幣流通總量MV跟著增加，結果是物價P提升，單位貨幣M的購買力跟著降低 。就是這個V增加的效應，盡管政府努力控制寶鈔的發行量，寶鈔的實際流通量還是很大，結果造成物價的上漲與鈔價的下跌 。
面對寶鈔不斷地貶值，從洪武朝到正統朝，各朝政府無不努力節制寶鈔的發行，擴大寶鈔的稅收，藉以減少市面的流通量，達到穩定或提升鈔價的效果 。事實的發展剛剛相反，鈔價還是持續下跌，甚至在市面上已經不易看到寶鈔流通的情況下，鈔值還是無法恢復 。宣德與正統兩朝，我們看到政府確實用盡辦法，停造新鈔，擴大寶鈔支付的稅收或各種犯罪的罰款折鈔的規定，減少官俸的寶鈔支付或各種使用寶鈔的開支，等等，寶鈔最后還是出現惡性通膨的現象，以致于退出市場流通 。這又是怎么一回事？
顯然，上述的貨幣數量說的等式無法應用到這個量縮價跌同時出現的矛盾現象 。解開這個矛盾，也許我們需要用別的角度來看問題 。讓我在這里嘗試用通貨競爭和通貨替代的理念來解釋 。
明朝的貨幣制度是以寶鈔作為主幣，銅錢作為輔幣，提供給市場流通 。如果除了寶鈔之外，市場別無幣種可做交易媒介，那么盡管人民對不兌換寶鈔的價值存有疑慮，他們還是要使用它來做買賣，而只要寶鈔保有作為支付手段的使用價值，鈔價還是可以維持在一個大家還能接受的信用價值范圍內，何況它是政府與人民交易的法定工具，以及稅賦的支付手段 。問題出在如果有其它幣種來加入市場流通，結果就會出現通貨之間的競爭與替代的現象 。
除了布帛谷物之外，加入流通的最重要幣種就是白銀 。明朝政府沒有鑄造銀幣，白銀是以金屬商品兼做支付手段的方式，長期以來在民間市場流通 。由于白銀是一種金屬貨幣，幣值有白銀的商品價格作為基礎，名目幣值不會偏離太遠，人民的接受度相對穩定 。當白銀與寶鈔發生通貨競爭時，白銀的貨幣優勢立即顯現出來 。除了攜帶比較不方便之外，不管作為支付工具、計價單位或價值的寶藏手段，白銀都比寶鈔可靠 。一旦民間持有的白銀變成通貨投入市場交易，寶鈔的通貨地位必然亟亟可危，難以與之競爭 。明朝政府一再地以嚴刑峻罰來禁止人民使用白銀于市場交易，完全合理 。
可惜政府的禁制收效不大，政治意圖敵不夠經濟理性 。寶鈔面對白銀的入侵，節節貶值敗退，最后還是被迫退出市場流通 。明朝政府每當看到寶鈔貶值，在類似貨幣數量說的僵固觀念下，就以為寶鈔發行太多之故，因而努力收回寶鈔，采取所謂的與寶鈔通脹走勢方向相反的逆風操作的貨幣政策 。在寶鈔與白銀互相競爭的貨幣市場上，這種政策適足以加速寶鈔的泡沫化和最終崩潰 。
道理很簡單 。假設在某一給定的時期，貨幣需求不變，寶鈔與白銀的兌換率是1：1，也就是寶鈔一貫的價格等于白銀一兩，如官價所設定者 。
假設當時投入市場流通的寶鈔總量有100貫，白銀總量也有100兩 。寶鈔與白銀的名目貨幣量各為100，實值貨幣量也各為100 。貨幣總需求為200，寶鈔的市場占有率是50% 。當寶鈔貶值一半，即2貫兌換1兩白銀時，如果寶鈔的名目貨幣量維持100貫不變，它的實值貨幣量會降低為25% 。
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